Spread BTP – BUND: l’Italia recupera
Quando si parla di finanza al 90 % sento considerazioni sulla borsa. Già questo sarebbe sufficiente a dire che sono annoiato nel parlare continuamente di azioni.
Poi guardo i portafogli normali e mi accorgo che la componente maggiore non sono le azioni ma le obbligazioni. Anche se le azioni hanno le variazioni più volatili e comportano la maggioranza delle perdite e dei guadagni, sono le obbligazioni a far la parte del leone.
D’altra parte, parlando di obbligazioni è difficile trovare i punti di riferimento che si hanno per le azioni: misurare il rischio e il rendimento del mercato obbligazionario non è così semplice come sul mercato azionario dove esistono indici sintetici (come il FTSE MIB o l’EUROSTOXX)
Un metodo semplice per misurare il rischio di credito su emittenti pubblici all’interno dell’UE è misurare la differenza sui tassi di interesse pagati sui titoli di stato: più un paese è rischioso più interessi pagherà e viceversa.
La differenza di tassi di interesse tra Italia e Germania, lo spread BTP – BUND, è la principale misura utilizzata per valutare la differenza di rischio che gli investitori attribuiscono ai due paesi.
Sia Italia che Germania hanno due debiti pubblici di grande dimensione denominati nella stessa valuta (l’euro). Non esistono differenze di liquidità o di valuta, l’unica differenza nei tassi di interesse pagati deve riflettere una differenza nel rischio di credito.
Lo spread BTP – BUND si calcola prendendo la differenza nei rendimenti tra un titolo di stato dell’Italia a 10 anni (il BTP) e un titolo di stato a 10 anni della Germania (il BUND)
Negli anni ’90 le differenze tra i tassi pagati dall’Italia e dalla Germania erano enormi: l’Italia aveva un forte deficit pubblico e un elevato disavanzo commerciale mentre i conti tedeschi erano più solidi e il paese aveva un forte export quindi pagava interessi nettamente superiori alla Germania.
Con la nascita dell’euro le differenze si sono ridotte finché l’Italia è arrivata a pagare “solo” uno 0,20 % – 0,50 % in più della Germania.
Di sotto si può vedere il grafico con l’evoluzione dello spread BTP – BUND a partire dal 2001.
Con la crisi finanziaria del 2008 gli investitori hanno cercato di abbandonare gli strumenti finanziari rischiosi e, in questo frangente, si è assistito ad una generale preferenza per la Germania, considerata meno rischiosa dell’Italia.
In aggiunta, nel 2008 molti hedge fund (argomento su cui scriveremo diversi post) avevano in essere pesanti posizioni in spread trading: compravano titoli di stato italiani a lunga scadenza e vendevano gli omologhi tedeschi per speculare sulla differenza. La chiusura delle posizioni ha imposto la vendita di titoli di stato italiani e l’acquisto di titoli di stato tedeschi ampliando ulteriormente la differenza.
Lo spread BTP – BUND è salito rapidamente arrivando a gennaio 09 a superare 1,50 %. Detto in altri termini,
a gennaio 09 il mercato, per comprare un titolo di stato dell’Italia a 10 anni,
chiedeva un interesse superiore del 1,50 % ad un titolo di stato della Germania
(1,50 % all’anno * 10 anni = 15 % in 10 anni)
per poi scendere rapidamente e, nel momento in cui scriviamo (fine settembre 09) raggiungere lo 0,70 % annuo.
La percezione che il rischio di fallimento dell’Italia si inferiore rispetto a quanto ci si poteva attendere durante la crisi del 2008 è confermata dal forte calo dei differenziali sui tassi.
Nel futuro lo spread BTP – BUND seguirà probabilmente l’andamento dei mercati finanziari (una ripresa dei mercati ridurrà lo spread BTP – BUND e, viceversa, un aggravamento della crisi aumenterà lo spread).
Nel 2004 – 2005 lo spread BTP – BUND era stato particolarmente compresso dalla fame di rendimenti che aveva spinto diversi investitori a comprare titoli dell’Italia accontentandosi solo di uno 0,20 % in più dei titoli della Germania. Valeva la pena di accontentarsi di un premio così esiguo per accollarsi il rischio default Italia? Difficilmente l’Italia fallirà ma una differenza di 0,20 % all’anno non è remunerativa per il rischio.
Attenzione però a non considerare la Germania come un benchmark a rischio zero: i forti stimoli all’economia messi in cantiere dalla Germania stanno peggiorando i conti e ne stanno riducendo l’affidabilità.
Meglio comprare i BTP più rischiosi e remunerativi o i BUND più sicuri ma meno remunerativi?
Vista la facilità di contrattazione sui mercati e la necessità di mantenere il rischio di credito sulla componente obbligazioni del portafoglio, in un momento di così forte incertezza come oggi suggerisco di diversificare sui titoli di stato dei principali paesi dell’UE (Italia e Germania in primis ma anche Francia e Olanda per patrimoni di dimensioni elevate) anziché concentrarsi su un solo emittente.
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